Интуиция, чутье и здравый смысл играют большую роль при составлении прогнозов. Но, как мы увидим, нужно с уважением относиться не к прогнозам гуру, а к мудрости рынков, коллективным суждениям многих людей, высказанным индивидуально, а затем собранным воедино, – вот на них стоит обратить пристальное внимание. Лондонский фондовый рынок в начале лета 1940 года, еще до битвы за Британию, в то самое время, когда весь мир преисполнился пессимизма и даже многие англичане были в отчаянии, сделал вывод, что Британия не будет завоевана. Акции достигли самой низкой за очень долгое время точки еще в начале июня, хотя до самого октября не было очевидно, что немецкого вторжения в 1940 году не будет, и вплоть до Перл-Харбора, последовавшего 18 месяцев спустя, победа Британии тоже не выглядела очевидной.
Точно так же немецкий фондовый рынок, даже будучи заключенным в тиски полицейского государства, в октябре 1941 года каким-то образом понял, что пик немецкого завоевания достигнут. Это было невероятное понимание. В то время немецкая армия казалась непобедимой. Она никогда не проигрывала сражений, никогда не была принуждена к отступлению. Еще не было никаких признаков провала триумфального наступления на Советский Союз. В самом деле, в начале декабря немецкому патрулю удалось мимолетно увидеть шпили московских зданий, и в то время Германия владела большей частью Европы, чем Священная Римская империя в эпоху своего расцвета. В те дни никто больше не понимал, что это был переломный момент.
Нью-Йоркский фондовый рынок признал, что победы в сражениях при Коралловом море и Мидуэе в мае и июне 1942 года стали переломом для хода войны в Тихоокеанском регионе, и с минимумов той весны никогда не оглядывался назад, но я не могу найти подобных мыслей в газетах или у военных экспертов того времени. Шквал поражений и капитуляций вызвал резкую критику способов ведения войны и конкретных командующих. Мудрецы из средств массовой информации были так заняты заламыванием рук, что не поняли значения сражений в Коралловом море и Мидуэе как высшей точки в грандиозном плане Японии по созданию империи и нападения на Соединенные Штаты.
В самом деле, американские СМИ с самого начала неверно освещали то, что касалось войны. Используя сведения, поступающие из военного министерства США, газета The New York Times в первые недели после Перл-Харбора преувеличивала любые, даже самые незначительные успехи союзников и занижала ущерб, нанесенный Тихоокеанскому флоту. Например, через пять дней после Перл-Харбора, 12 декабря 1941 года, заголовки газет были такими: «Японцы побеждены во всех сухопутных боях; три их корабля потоплены, второй линейный корабль поврежден». В репортаже также говорилось, что один из трех потопленных кораблей был линкором. Это была чистая выдумка. Был потоплен только один японский эсминец: потеря весьма незначительная.
Но вернемся к теории толпы. В 1945 году экономист и политический философ Ф. А. Хайек написал мощное эссе, которое опровергало популярную на тот момент социалистическую доктрину центрального планирования. Он утверждал, что централизованное планирование в принципе не может быть настолько же экономически эффективным, как ценовой механизм. По его словам, не может быть такого, чтобы центральный планировщик, будь то человек или компьютер, аккумулировал все биты и кусочки разнообразной информации, разбросанной по всему огромному населению, необходимой для принятия столь же эффективных, «годных» экономических решений, подобно тому, как это делает ценовой механизм. Рынки функционируют так эффективно, потому что совокупность всей релевантной информации, включая субъективные предпочтения, агрегируется через механизм цен в единую рыночную оценку, которая может быть и несовершенна, но все равно лучше, чем какое бы то ни было число, состряпанное человеком или даже компьютером.
Отсутствие централизации источников также очень важно, поскольку это имеет решающее значение для сбора того, что Хайек называл «неявным знанием». Неявные знания – это знания, которые интуитивно понятны людям или получены в зависимости от конкретного места, работы или образа жизни. Поскольку это знание настолько интуитивно и инстинктивно, его нелегко обобщить или передать, и по сути, люди, обладающие им, могут даже не знать, что оно у них есть. Тем не менее, оно очень ценно, потому что отражает глубокий жизненный опыт людей, разбросанных по всему миру.
Эта идея легла в основу теории эффективного рынка, но она так и осталась наблюдением, а не выводом. Как недавно отметил Генри Манн, почетный декан Школы права Джорджа Мейсона, эта концепция не объясняет того, как такое огромное количество информации так эффективно распространяется среди цен на товары и услуги. Он задается вопросом: «Как происходит это усреднение?»[3]. Соответственно и «гипотеза эффективного рынка была почти полностью основана на эмпирических наблюдениях и не предлагала теории того, как именно рынок стал настолько эффективным»[4]. Ответ на вопрос Манна, похоже, будет таким: это мудрость толпы.
В своей книге «Мудрость толпы» Шуровьески убедительно доказывает, что группы людей часто оказываются более правы в принятии решений, чем самые блестящие эксперты. Другими словами, «многие умнее немногих». Он указывает на то, что у экспертов есть предубеждения и слепые пятна, и что существует не такая уж большая корреляция между уверенностью эксперта в своем прогнозе и его точностью. Вы с большей вероятностью (хоть и без гарантии) получите более качественную оценку или решение от группы разнообразных, независимых, мотивированных людей, чем от одного или даже пары экспертов. Другие психологи показали, что постановка оценочного вопроса, а затем опрос большого числа людей о том, каким, по их мнению, будет ответ, и вывод среднего значения из совокупности их ответов, оказывается правильнее результата опроса нескольких экспертов, независимо от того, насколько высококвалифицированной или погруженной в вопрос и информированной является группа.
Группа, толпа, рынок должны быть разнообразными внутри себя. Масса инвесторов черпает информацию из своего опыта и взаимодействия с разношерстным окружением. Фондовые рынки обеспечивают эффективную систему агрегирования. Эта система коллективных суждений работает лучше всего, когда у индивидуумов есть стимул не совершать ошибок. Совокупность инвесторов на фондовом рынке, по сути, представляет собой то, что в социальных науках называют «сложной адаптивной системой». Как отмечал в замечательных эссе рыночный стратег Майкл Мобуссин, один из ключевых уроков сложной адаптивной системы заключается в том, что вы не можете постичь целое, складывая части.
Многие люди пытаются понять рынки, разговаривая с экспертами или еще какими-то якобы проницательными инвесторами, но если рынки действительно представляют собой сложную адаптивную систему, то отдельные агенты окажут весьма небольшую или не окажут вообще никакой стоящей помощи в понимании работы или развития рынка. Вот почему я утверждаю, что так важно прислушиваться к рынку. Другими словами, в критические поворотные моменты наблюдайте за тем, что делают рынки, и не обращайте внимания на то, что о происходящем говорят эксперты и комментаторы.
В качестве примера работы сложной адаптивной системы Шуровьески рассказывает, как во время знаменитого английского ярмарочного конкурса по определению веса быка, выставленного на продажу, было подано 800 заявок, часть которых была сделана знающими фермерами, но большинство – людьми, не обладавшими никаким опытом. Среднее значение всех предположений в 1197 фунтов не только оказалось почти точно верным (вес составил 1198 фунтов), но и намного превосходило точностью оценки так называемых экспертов по животноводству. Шуровьески также провел эксперимент с группой из 56 студентов, которым показали банку и спросили, сколько желейных бобов в ней находится. Среднее значение по группе составило 871, что было ближе к правильному числу 850, чем все оценки студентов, за исключением одной-единственной.
Шуровьески провел целый ряд подобных экспериментов. В своей книге он рассказывает, как подходил к случайным людям на Таймс-сквер в Нью-Йорке и спрашивал их, сколько желейных бобов находится в пластиковой банке, которую он нес, или просил оценить его вес. Прохожие, должно быть, думали, что он спятил. В другой раз, когда он выступал перед аудиторией, он лаконично описал свой кабинет и попросил угадать, сколько книг в нем находится. В каждом случае среднее значение коллективных догадок было очень близко к истине, и это среднее значение оказывалось точнее, чем подавляющее большинство индивидуальных догадок. Он утверждает, что неправильные суждения, которые делают отдельные люди, эффективно нивелируют сами себя, а вам остаются знания, которыми обладает группа. Кстати, чем больше толпа и (как отмечалось ранее) чем более децентрализованной она является, тем надежнее окажется ее решение. Очевидно, что фондовый рынок – это очень большая толпа, и очень децентрализованная.
Манн далее пишет, что литература о «предсказаниях» или «виртуальных» рынках доказывает, что чем больше участников присутствует в конкурсе и чем лучше они информированы, тем больше вероятность того, что средневзвешенное значение их догадок окажется верным. Шуровьески пишет об удивительно успешных результатах электронных рынков Айовы (IEMs), на которых спекулянты делают ставки на исход выборов. «Предсказания», полученные в результате этих ставок, оказались намного более точными, чем те, что были получены у политических экспертов и в результате опросов. Участники ставок на IEM не предсказывают собственное поведение, а прогнозируют действия избирателей страны. В трех четвертях случаев рыночная цена IEM в день выхода каждого из предвыборных опросов оказывалась точнее, чем результаты опросов.
На последних пяти президентских выборах IEM предсказал процент голосов с абсолютной средней ошибкой, которая была почти на 30 % меньше, чем у экспертов. Незадолго до выборов премьер-министра Австралии в 2004 году эксперты говорили, что кандидаты идут слишком близко друг к другу, а австралийский аналог IEM, Centrebet, показал, что Джон Говард уверенно лидирует. И тот с легкостью победил. Превосходные результаты IEM и Centrebet также подтверждают, что прогнозы получаются лучше, когда прогнозисты мотивированы и на кону стоят реальные деньги.
И Манн, и Шуровьески – оба утверждают, что участники обязательно должны быть максимально разнообразными, а их суждения – никак не связанными друг с другом. Участникам также не должно быть «без разницы». Кроме того, их оценки не должны быть просто случайно брошенными фразами. Участники также не могут сесть и обменяться идеями о том, каким должен быть правильный ответ, чтобы затем, наконец, прийти к консенсусу. Если бы они так поступили, их коллективное суждение превратилось бы в результат группового мышления со всеми его хорошо известными и пагубными чертами. Групповое мышление приводит к принятию решений, разумность которых обычно ниже, чем уровень компетентности индивидуумов, из которых состоит группа. Мышление толпы, при грамотном подходе к делу, – совершенно противоположная штука.
Джеймс Монтье[5] много и хорошо писал о поведенческих финансах, и он утверждает, что эти выводы верны, но только для совершенно определенного стечения обстоятельств. По словам Монтье, есть три условия, которые должны соблюдаться. Во-первых, на людей не должны оказывать влияния решения, принятые другими людьми. Во-вторых, вероятность того, что человек окажется прав, не должна зависеть от вероятности того, что все остальные окажутся правы. В-третьих, на участников никак не должно влиять то, что их собственный голос может оказаться решающим. Я бы еще добавил, что вероятность принятия хороших групповых решений выше, если большинство членов группы либо не знают, либо не придают никакого значения тому, что думают другие члены группы. Другими словами, в толпе действительно заложена коллективная мудрость, которая делает суждения толпы очень проницательными, но эту мудрость нужно умело извлечь. Ценовое действие фондового рынка в долгосрочной перспективе является высокоэффективным механизмом сбора информации.
Не является ли в каком-то роде признание этой истины основным принципом демократии с ее всенародными выборами? Демократия основана на вере в то, что большинство примет лучшие решения, чем правящая элита. Фондовые рынки – это машины для голосования, и я считаю, что мудрость коллективной интуиции такого рода часто проявляется в способности фондовых рынков понимать приливы и отливы человеческой истории и событий – особенно в критические поворотные моменты. Как пишет Шуровьески: «Идея мудрости толпы заключается не в том, что группа всегда даст вам правильный ответ, а в том, что в среднем она постоянно приходит к лучшему ответу, чем тот, который мог бы дать каждый отдельный человек». Японский фондовый рынок был мудрым во время Второй мировой войны и в начале Корейской войны, но французская биржа была в высшей степени неправа в 1941 году, когда предсказывала процветание после немецкой оккупации.
На примере фондового рынка можно всесторонне изучить вопрос, присуща ли толпе какая-либо мудрость. Не мудрость в мелочах, но понимание приливов и отливов великих событий. Фондовый рынок охватывает очень большую и чрезвычайно разнообразную толпу людей, и даже в годы Второй мировой войны на каждом из основных фондовых рынков мира было не менее нескольких сотен тысяч активных участников. Из-за разнообразия внутри этой совокупности инвесторов, а также из-за того, что оно децентрализовано и обладает большим количеством неявных знаний, эта толпа привносит в процесс множество различных интуиций. Кроме того, это относительно умная и хорошо информированная толпа. Все инвесторы – не ученые-ракетчики, но и не полные идиоты. Один тот факт, что у них достаточно денег, чтобы быть инвесторами, говорит о том, что действует некий процесс естественного отбора. Более того, толпа на фондовом рынке отвечает критериям мотивации, потому что суждения, которые выносит эта группа, касаются ее собственных денег. Это толпа «лис», а не толпа «ежей».
В результате можно сказать, что фондовый рынок – это мудрая и дальновидная штука. Он может впадать в панику и безумие в самый разгар событий, и, как мы все знаем, он вполне может быть втянут в мошенничество и надувать огромные пузыри. Отдельные инвесторы и группы инвесторов могут быть иррациональными или время от времени становиться иррациональными, но в целом рынок в долгосрочной перспективе, как правило, рационален. Как сказал Мобюссин: «Мы должны быть очень осторожны, чтобы избежать экстраполяции индивидуальной иррациональности на иррациональность всего рынка».
О проекте
О подписке