Глава 2
История облигаций

Формирование и развитие рынка ценных бумаг

Вопрос о периоде возникновения ценных бумаг как самостоятельного финансового явления не имеет однозначного ответа. Некоторые исследователи первыми ценными бумагами считают глинобитные таблички, которые использовались более трех тысяч лет назад на Древнем Востоке в качестве платежного средства и долговых расписок. Однако для признания этих артефактов ценными бумагами им не хватает одного из главных признаков таковых – обращаемости.

Большинство российских специалистов, в том числе В. И. Колесников, В. С. Торкановский, В.А. Галанов, А. И. Басов и др., первой ценной бумагой считают вексель. Появление и обращение векселя в раннем Средневековье до сих пор таит в себе множество загадок: неясно, каким образом в условиях жестоких эпидемий, тотальной неграмотности населения и отсутствия инфраструктуры (в частности, дорог) удалось «запустить в обращение» финансовый инструмент, имевший хождение во многих странах Европы.

Ценные бумаги, являющиеся таковыми в современном понимании, известны по меньшей мере с позднего Средневековья. Тогда в результате Великих географических открытий заметно расширились горизонты международной торговли и предпринимателям потребовались крупные суммы капитала, чтобы использовать новые возможности.

К XVI веку ярмарочный способ организации торговли уступил место биржевому.

В 1531 году итальянские купцы создают первое подобие биржи в городе Брюгге, который играл выдающуюся роль в международной торговле XIV–XV вв.

Термин «биржа» имеет несколько версий своего происхождения. Этимологически термин «биржа» происходит от греческого слова byrza (сумка, кошелек), немецкого borse и голландского burse. Одна из версий приписывает появление этого термина конкретной личности. Согласно ей, в бельгийском городе Брюгге, который находился на пересечении многих европейских торговых путей и поэтому именовался «маклером христианских народов», была особая площадь, на которой собиралось для торгов купечество. Площадь носила название «де бурсе» (de burse) по имени крупной маклерской конторы господина Ван де Бурсе, владевшего здесь большим домом. На доме висел герб фирмы с изображением трех кожаных кошельков (мешков), которые на местном наречии именовались the buerse. Владелец конторы предоставил свой дом для сбора купцов и, возможно, дал название этой форме торговли.

Подобие современной биржи возникло в Европе в период первоначального накопления капитала и интернационализации торговых операций. Наиболее ранней формой биржевых операций стала торговля деньгами и векселями, но для появления фондовых бирж тогда еще не было условий: отсутствовали ее объекты – акции и облигации.

В 1549 году появляются биржи в Лионе и Тулузе, в 1566 г. – в Лондоне.

В начале XVI в. эволюция торговых операций привела к возникновению фондовой и товарной бирж. При этом первыми сформировались товарные биржи, на которых и началась впоследствии торговля фондовыми ценностями. Расположение товарных бирж тяготело к крупным мануфактурам и портам – центрам международной торговли.

Поскольку расходы по освоению заморских рынков сбыта и источников сырья оказались не по плечу отдельным лицам, возникли акционерные общества – английские и голландские компании по торговле с Ост-Индией, компании Гудзонова залива, которые и стали первыми крупными эмитентами ценных бумаг.

Особое значение имеет появление в 1602 г. биржи в Амстердаме, где торговали товарами с Востока (специи, табак) и с Севера (хлеб, соль, сукно). На Амстердамской бирже впервые проводилась торговля ценными бумагами: государственными облигациями Голландии, Англии, Португалии, акциями Голландской, Британской, Ост-Индской и позднее Вест-Индской компаний.

С началом промышленного переворота и созданием крупных обрабатывающих предприятий широкое распространение получила торговля акциями.

После революции 1688 г. в Англии, ликвидировавшей остатки феодальных отношений в стране, начинается оживленное грюндерство (учредительство): появляются всевозможные акционерные компании, акции этих компаний выходят на биржу, организуется Английский банк.

В тот период в Англии уже существовала Лондонская биржа, которая в XVI в. была малозаметна по сравнению с Амстердамской. В XVII веке начинается ее рассвет, что, как и в случае с Амстердамской биржей, было связано с возникновением крупной торговой компании (Южно-океанской торговой компании, учрежденной в 1711 г.).

В XVI–XVII веках в Англии акционерные общества создавались также для финансирования добычи угля, дренажных и иных капиталоемких работ.

Сначала биржи торговали не столько акциями, сколько облигациями, которые охотно выпускали правительства и железнодорожные компании, нуждавшиеся в огромных средствах для создания инфраструктуры крупного машинного производства. Победное шествие акционерной собственности с конца прошлого века привело к специализации бирж на торговле акциями, а работа с облигациями сосредоточилась на внебиржевом, «уличном», рынке.

В 60-х годах XIX в. в Германии появились универсальные инвестиционные банки, взявшие на себя весь комплекс посреднических операций с ценными бумагами в интересах промышленников, прежде всего – тяжелой индустрии. Разрабатывая нетрадиционные источники капитала, они сыграли выдающуюся роль в индустриализации таких передовых стран, как США, Германия, Швеция.

Особенно широкое развитие получил рынок ценных бумаг в США. Если в континентальной Европе бизнесмены в основном предпочитали хранить свободные денежные средства на счетах в банках, приобретать страховку или недвижимость, то в Америке большинство предпринимателей инвестировали капитал в финансовые активы. Таким образом, национальный фондовый рынок США заметно обогнал в своем развитии европейский, на нем сложился более совершенный механизм осуществления финансовых операций, и в настоящее время он по праву считается наиболее организованным и демократичным рынком ценных бумаг.

Облигации в Российской империи

История развития рынка ценных бумаг в России, в частности облигаций государственных займов, начинается с XVIII в. Появление облигаций в Российской империи явилось определенным закономерным этапом в развитии финансовой, денежной и кредитной системы страны и всей ее экономической жизни.

До отмены крепостного права в 1861 г. в Российской империи были слабо развиты рыночные отношения. В сельском хозяйстве преобладали натуральные отношения. Продукты, производимые крепостными крестьянами, предназначались в основном для потребления в рамках данного помещичьего хозяйства. Оставшаяся их часть поступала в продажу, формируя предложение на российском товарном рынке. Промышленность в виде казенных и малочисленных частных мануфактур и появившихся в XVIII в. ремесленных производств играла еще меньшую роль в экономике страны и формировании всероссийского рынка товаров. Кроме того, на них использовался не наемный труд вольных работников, а труд людей, находящихся в крепостной зависимости от помещика. Низкая производительность такого труда тормозила быстрое развитие мануфактур. Медленное развитие рынков товаров и труда сдерживало становление рынка капиталов.

Государство было заинтересовано в сохранении крепостничества, поэтому оно сознательно ограничивало частную капиталистическую предпринимательскую деятельность и переход к многоукладной экономике, основанной на разнообразных формах собственности. В XVIII веке и первой половине XIX в. медленное развитие сельского хозяйства и промышленности, рынка товаров, кредитной системы являлось главной причиной дефицита капиталов у купечества и большинства городских ремесленников.

Процесс первоначального накопления капитала развивался в крепостной России очень медленно, поэтому экономика не могла обеспечить доходами бюджет государства. А так как Россия в то время участвовала в многочисленных войнах, то ей требовались колоссальные затраты на содержание и вооружение армии. Все это привело к хроническому дефициту бюджета государства.

До второй половины XVIII в. финансовыми ресурсами для российского правительства служили в основном реквизиции или принудительные займы у монастырей и частных лиц. Правительство Петра I, затем Елизаветы Петровны и отчасти Екатерины II предпринимало попытки получить внешние займы, но они оказались безуспешными из-за неустойчивости международной политической жизни XVIII в.

В правящих кругах и разных сословиях росло понимание недостатков денежной системы, основанной исключительно на монетном обращении. Вследствие этого одной из форм покрытия дефицита государственного бюджета стала необходимость выпуска бумажных денег, переход к которым стал возможным благодаря постепенному развитию товарно-денежных отношений, кредитных учреждений и созданию соответствующей технической базы для их изготовления.

В соответствии с Манифестом от 29 декабря 1768 г. были выпущены первые в России бумажные денежные знаки – ассигнации. Их выпуску способствовала нехватка средств обращения, обусловленная оживившимся торговым оборотом. По этим причинам ассигнации пользовались сначала крупным успехом. Правительство Екатерины II стало использовать эмиссию ассигнаций в фискальных целях – для покрытия экстренных расходов, связанных с войнами, и вскоре это привело к развитию инфляционных процессов.

В 1769 году благодаря успешным внешнеполитическим шагам Екатерине II удалось получить первый в истории России внешний заем. За ним последовали новые займы, в основном 5 %-ные. По ряду причин правительство Екатерины II не имело возможности самостоятельно выпустить облигации и успешно их разместить среди иностранных покупателей ценных бумаг, поэтому все соглашения о займах заключались через посредников – главным образом через голландских банкиров, прежде всего благодаря помощи голландской банкирской фирмы «Гопе и Ко».

К концу правления Екатерины II общий государственный долг составил около 215 млн руб. Государственный кредит был организован в трех формах: в виде выпуска бумажных денег (более 166 млн руб.); получения внешних долгосрочных займов (62 млн голландских гульденов, или 41,5 млн руб.); заимствования казначейством кредитных ресурсов у казенных банков (более 7 млн руб.). Появление и развитие каждой из этих форм стало возможным благодаря совершенствованию финансовой, кредитной и денежной систем страны.

Однако из-за хронического дефицита капиталов правительство не могло использовать размещение облигаций внутренних займов. Правительство Павла I вместо возвращения старых долгов занялось поиском путей получения новых кредитов, вновь прибегнув к услугам печатного станка. В первые годы царствования Александра I эмиссия ассигнаций усилилась особенно заметно, а с ней – и инфляционный процесс, который обесценивал денежные накопления имущих слоев населения. Это делало невыгодным предоставление кредитов, что вызвало свертывание кредитных отношений.

Таким образом, инфляционное денежное обращение сдерживало развитие капиталистических отношений, торговли и кредита.

В этих условиях правительство решило принять определенные шаги с целью стабилизации денежного обращения. В 1809 году известным государственным деятелем М.М. Сперанским при содействии профессора Н. С. Мордвинова был подготовлен специальный «План финансов». По этому плану предполагалось целесообразным выпустить долговые процентные обязательства – облигации долгосрочного государственного займа и продать их всем желающим за ассигнации.

Манифестом от 2 февраля 1810 г. все выпущенные ранее в обращение ассигнации объявлялись долгом государства, обеспеченным всем богатством Российской империи. Манифестом от 27 мая 1810 г. было объявлено о выпуске внутреннего облигационного займа на 100 млн ассигнационных рублей для постепенного погашения долга правительства по ассигнациям. Облигации выпускались достоинством от 1000 ассигнационных рублей и выше сроком на семь лет. Номинальный доход по займу был определен в размере 6 % годовых. Уже тогда существовали различные виды облигаций: купонные и бескупонные, именные и предъявительские.

Первый в истории внутреннего государственного кредита Российского государства облигационный заем был реализован всего лишь на 3,2 млн руб. Причиной этого стал дефицит свободных денежных капиталов долгосрочного характера и недоверие имущих слоев населения к облигациям. Зато в это время получил развитие особый вид государственного кредита, который заключался в постоянных заимствованиях правительством из казенных банков кредитных ресурсов, поступавших в качестве вкладов от частных лиц и учреждений.

В 1812–1815 годах возросли расходы Российского государства, связанные с Отечественной войной. В 1812 году наряду с эмиссией бумажных денег российское правительство разрешило Министерству финансов выпустить краткосрочные облигации Государственного казначейства на сумму 6—10 млн рублей. Они подлежали погашению ассигнациями по истечении первого года и приносили 6 % годового дохода. Но так как заем опять имел принудительные черты, он не стал популярным.

В 1815 году правительство приступило к упорядочению внешнего (голландского) долга. Весь этот долг был отсрочен. Затем, в 1818 г., началось общее преобразование российского государственного долга в соответствии с новым «Планом финансов»: необходима была консолидация текущего долга Государственного казначейства по выпущенным ассигнациям.

Начиная с 1818 г. владельцам свободных капиталов было предоставлено право отдать в долг государству деньги, т. е. ассигнации, из расчета 6 % годовых (позднее – 5 %). Определенный срок погашения данного кредита не устанавливался. Кроме того, была произведена эмиссия облигаций долгосрочных займов на номинальную сумму в 100 млн ассигнационных рублей. Но из-за стесненного состояния рынка капиталов эти займы не дали желаемого результата. По-прежнему дефициты покрывались заимствованиями кредитных ресурсов из казенных банков и выпуском ассигнаций.

В 1831 году был принят манифест о выпуске билетов Государственного казначейства. Их номинал составлял 250 ассигнационных рублей. В обращение они поступали крупными партиями (сериями), поэтому стали полуофициально называться сериями. Билеты давали право на получение дохода из расчета 4,32 % годовых. Срок погашения наступал через четыре года.

Первоначально предполагалось, что эмиссия билетов будет являться временным (среднесрочным) ресурсом для покрытия дефицита бюджета. Но в действительности их выпуски следовали один за другим. Новые билеты обменивались на билеты с истекшим сроком обращения, и в итоге они превратились в государственный кредит долгосрочного характера.

В 1839 году российское правительство приняло решение о реформе денежной системы. Она началась с принятия Манифеста от 1 июля 1839 г. «Об устройстве денежной системы». Целью этой реформы было введение новых принципов организации денежной системы и устранения из обращения обесценившихся ассигнаций.

Одновременно был опубликован Указ от 1 июля 1839 г. «Об учреждении Депозитной кассы серебряной монеты при Государственном коммерческом банке». Депозитная касса принимала на хранение вклады серебряной монетой и выдавала взамен депозитные билеты на соответствующие суммы. Эти билеты являлись законным средством платежа и пользовались популярностью среди населения. Но так как они выпускались в обращение в той же сумме, в какой накапливался в кассе фонд серебра и золота, это не увеличивало доходов Государственного казначейства. В связи с этим Манифестом от 1 июня 1843 г. выпуск депозитных билетов был прекращен. Они подлежали обмену на государственные кредитные билеты по курсу 3 руб. 50 коп. ассигнациями за один рубль новыми кредитными билетами.

В итоге в обращении остался только один вид бумажных денежных знаков – государственные кредитные билеты. Денежная реформа явилась импульсом быстрого развития товарно-денежных отношений в стране. Казенная банковская система получила возможность увеличивать свои ресурсы с помощью эмиссии кредитных билетов, лишь частично обеспеченных металлом. Она была обязана предоставлять этими денежными знаками долгосрочные ссуды правительству и помещикам под залог недвижимости.

Если до 40-х гг. XIX в. займы использовались в основном для финансирования военных расходов, то начиная с 1842 г. началось их применение и в производительных целях. В этот год российское правительство приступило к строительству железной дороги между Санкт-Петербургом и Москвой. Ресурсами для финансирования строительства стали средства Казначейства и пять внешних кредитов. Эти расходы усилили дефицит бюджета государства: за 1844–1851 гг. он превысил 360 млн руб. Продолжавшаяся огромная эмиссия кредитных билетов вызвала падение их курса. В России начался длительный период инфляционного бумажно-денежного обращения.

К концу царствования Николая I (к 1855 г.) государственный долг Российской империи складывался из внешних и внутренних облигационных займов в сумме 330 млн руб. и заимствований кредитных ресурсов из казенных банков в объеме 437 млн руб., выпущенных билетов Государственного казначейства на сумму 75 млн руб. Величина процентного долга достигла 842 млн руб. Это в 4 раза превышало его величину к концу царствования Александра I. Беспроцентный государственный долг по выпущенным кредитным билетам составил 356 млн руб. Весь долг к 1 января 1855 г. составил 1198 млн руб. серебром.